Tης Gillian Tett
Την περασμένη δεκαετία, η φράση «παγίδα ρευστότητας» ακουγόταν συχνά στις δυτικές αγορές. Επειδή οι κεντρικές τράπεζες έχουν παράσχει τόση χρηματοδότηση για το χρηματοπιστωτικό σύστημα, μέσω ποσοτικής χαλάρωσης, που η υπερβάλουσα ρευστότητα γινόταν αναποτελεσματική.
Αυτή την εβδομάδα, ωστόσο, οι επενδυτές θα ήταν φρόνιμο να σκεφτούν μια άλλη ιδέα: μια «τρύπα ρευστότητας» – ή, ίσως ακριβέστερα, τρύπες. Επειδή, ενώ η Fed δεν αύξησε ουσιαστικά τα επιτόκια προ ημερών, ο Τζερόμ Πάουελ, πρόεδρος της Fed, ουσιαστικά υποσχέθηκε ότι οι αυξήσεις επιτοκίων θα ξεκινήσουν τον Μάρτιο. Ακόμη πιο σημαντικό, η Fed εξέδωσε επίσης ένα βαρυσήμαντο έγγραφο στο οποίο δεσμεύεται να συρρικνώσει και τον ισολογισμό της.
«Αυτό τo κενό θα ξεκινήσει από τις αγορές ομολόγων, αλλά στη συνέχεια θα εξαπλωθεί σε άλλα στοιχεία ενεργητικού», μου λέει ο Γκρεγκ Γιένσεν, συνδιευθυντής επενδύσεων στο hedge fund Bridgewater. «Θα είναι επώδυνο για πολλούς επενδυτές, καθώς έχουν διαμορφώσει τα χαρτοφυλάκιά τους με βάση την υπερβολική ρευστότητα κατά την τελευταία δεκαετία» — και ως εκ τούτου είναι απροετοίμαστοι για τρύπες.
Πόσο επώδυνο; Ένας αισιόδοξος μπορεί να υποστηρίξει ότι τυχόν κλυδωνισμοί στις τιμές θα είναι ήπιοι. Εξάλλου, με ιστορικά κριτήρια, το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα γενικά —και το αμερικανικό ειδικότερα— είναι γεμάτο από μετρητά.
Αυτό οφείλεται εν μέρει στο ότι η Fed διπλασίασε το μέγεθος του ισολογισμού της στα 9 τρισ. δολάρια κατά τη διάρκεια της πανδημίας, αφού τον τετραπλασίασε την προηγούμενη δεκαετία. Οι κεντρικές τράπεζες στην Ιαπωνία, την Ευρώπη και το Ηνωμένο Βασίλειο ήταν επίσης υπερδραστήριες.
Εν τω μεταξύ, η δημιουργία πιστώσεων από τον ιδιωτικό τομέα ήταν επίσης υπερδραστήρια – με αποτέλεσμα ο δείκτης χρηματοοικονομικών συνθηκών της Goldman Sachs να φτάσει στο ιστορικό χαμηλό των 97,73 μονάδων στο τέλος του 2021. Αυτό σημαίνει ότι η χρηματοδότηση ήταν άφθονη.
Επιπλέον, τα νούμερα στα σχέδια σύσφιξης της Fed για το 2022 δεν φαίνονται τόσο μεγάλα σε σύγκριση με τον ισολογισμό της. Η Fed σχεδιάζει να αγοράσει 20 δισ. δολάρια ομολόγων του αμερικανικού δημοσίου και 15 δισ. δολάρια ενυπόθηκα ομόλογα τον Φεβρουάριο.
Η Oxford Economics υπολογίζει ότι όταν η Fed σταματήσει αυτές τις αγορές και αφήσει τα υπάρχοντα στοιχεία ενεργητικού να ωριμάσουν, αυτό θα οδηγήσει σε «μείωση των αγορών ομολόγων ύψους 90 δισ. δολαρίων κάθε μήνα — ή 400 δισ. δολαρίων το δεύτερο εξάμηνο του τρέχοντος έτους και 1 τρισ. δολ. το 2023». Αυτό δεν θα περιόριζε τον ισολογισμό σε προ πανδημίας επίπεδα.
Ωστόσο, το βασικό σημείο που πρέπει να έχουν κατά νου οι επενδυτές είναι ότι η προσφορά κρατικών ομολόγων συνεχίζει να αυξάνεται, καθώς οι δυτικές κυβερνήσεις είναι αντιμέτωπες με βουνά χρέους. Και ενώ η κυβέρνηση των ΗΠΑ θα αναγκαστεί να περιορίσει τη δημοσιονομική της τόνωση το 2022, οι χρηματοδοτικές της ανάγκες παραμένουν υψηλές.
Έτσι, ακόμη και μια «μικρή» μηνιαία μείωση 90 δισ. δολαρίων στις αγορές ομολόγων από τη Fed θα μπορούσε να δημιουργήσει κραδασμούς, ιδιαίτερα δεδομένου ότι η Fed κατέχει επί του παρόντος το ένα πέμπτο της αγοράς ομολόγων που συνδέονται με τον πληθωρισμό και η Fed χρηματοδότησε «έως και το 60 με 80% των συνολικών δανειακών αναγκών του Δημοσίου» τα τελευταία χρόνια, σύμφωνα με τον Λόρενς Γκούντμαν, επικεφαλής του Κέντρου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας.
Πράγματι, η JP Morgan υπολογίζει ότι η καθαρή προσφορά κρατικών ομολόγων «που θα πρέπει να απορροφηθούν από την αγορά θα αυξηθεί στα 350 δισ. δολάρια» το δεύτερο εξάμηνο του τρέχοντος έτους. Αυτό είναι μια μεγάλη τρύπα.
Επιπλέον, η ρευστότητα της αγοράς δεν αφορά ποτέ μόνο τους ακατέργαστους νομισματικούς αριθμούς, αλλά και την ψυχολογία – και υπάρχουν ήδη ενδείξεις ότι οι επενδυτές του ιδιωτικού τομέα είναι ήδη πιο επιφυλακτικοί, καθώς η Fed σχεδιάζει να αποσυρθεί.
Ένα χαρακτηριστικό σημάδι είναι το πρόσφατο μοτίβο στις τιμές των ομολόγων και των μετοχών. Τα τελευταία δύο χρόνια, όπως σημειώνει ο Γιένσεν, η πτώση των τιμών των μετοχών στις ΗΠΑ — όπως αυτή που παρατηρήθηκε στα τέλη του 2020 ή το 2018 — συμβαδίζει με την αύξηση των τιμών των ομολόγων. Αυτό υποδηλώνει ότι οι επενδυτές έχουν ανταποκριθεί σε κραδασμούς εναλλάσσοντας τα χρήματά τους μεταξύ κατηγοριών περιουσιακών στοιχείων, χωρίς να τα αποσύρουν εντελώς.
Αλλά από την αρχή του τρέχοντος έτους, οι τιμές των ομολόγων και των μετοχών κινήθηκαν μαζί χαμηλότερα. Εν τω μεταξύ, υπήρξε μια ακόμη πιο δραματική καταστροφή σε κερδοσκοπικές κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων, όπως τα κρυπτονομίσματα. Αντί για εναλλαγή χαρτοφυλακίου, βλέπουμε ενδείξεις φυγής κεφαλαίων.
Από μακροπρόθεσμη προοπτική, αυτή είναι μια υγιής εξέλιξη, δεδομένου ότι μια δεκαετία εξαιρετικά χαλαρής νομισματικής πολιτικής οδήγησε τις τιμές των στοιχείων ενεργητικού σε τρελά υψηλά επίπεδα, σε σχέση με την πραγματική οικονομική ανάπτυξη. Πράγματι, θα υποστήριζα ότι η Fed θα έπρεπε να είχε αρχίσει τη σύσφιξη πριν από λίγο καιρό.
Αλλά επιθυμητό ή όχι, κανείς δεν πρέπει να αγνοήσει πόσο επικίνδυνη είναι αυτή η αλλαγή – και πόσο δύσκολο είναι να μοντελοποιηθούν οι επιπτώσεις στην αγορά. Κανείς δεν ξέρει τι θα συμβεί όταν μια κεντρική τράπεζα προσπαθήσει να αυξήσει ταυτόχρονα τα επιτόκια και να συρρικνώσει τον ισολογισμό της, αφού ποτέ δεν είχε γίνει σε αυτήν την κλίμακα στο παρελθόν.
Ούτε γνωρίζουμε πώς θα γίνει η σύσφιξη σε έναν κόσμο όπου ένα τόσο μεγάλο μέρος της πιστωτικής διαμεσολάβησης γίνεται τώρα μέσω των αγορών (όχι των τραπεζών, όπως πριν) — και όπου η ανισότητα πλούτου, εν μέρει λόγω των υψηλών τιμών των στοιχείων ενεργητικού, δυνητικά «μπλοκάρει τη μετάδοση της νομισματικής πολιτικής», όπως υποστηρίζει η χρηματοοικονομική σύμβουλος Κάρεν Πέτρου. Βρισκόμαστε σε αχαρτογράφητα νερά.
Δεν είναι περίεργο που ο Πάουελ παραδέχτηκε αυτή την εβδομάδα ότι «δεν νομίζω ότι είναι δυνατόν να πούμε ακριβώς πώς θα πάει αυτή η σύσφιξη».
Αν μη τι άλλο, αυτό είναι πλεονασμός. Οι επενδυτές θα πρέπει να λάβουν υπόψη και να προσέξουν αυτές τις τρύπες ρευστότητας.
